东方红资产管理江琦：政策缓和叠加估值低位 医药行业处于较好的投资机遇期

　　彼得·林奇曾经说过：“股市下跌就像明尼苏达州的寒冬一次又一次来临一样，只不过是很平常的事情而已。股市大跌其实是好事，让我们又有一次好机会，以很低的价格买入那些很优秀的公司股票。”

　　作为长期需求较为明确的行业，医药行业经历了近两年的调整，估值来到近十年的底部区域，并出现了一波反弹。东方红资产管理的基金经理江琦，是一名资深的医药行业研究专家，在她看来，医药行业处于历史较低估值，是值得布局的区间，未来有望为长期的投资者带来较为理想的收益。

　　医药板块处于值得布局的区间

　　江琦，拥有生物工程和金融学复合专业背景，深耕医药行业研究12年，曾在海通证券担任医药行业分析师，在中泰证券研究所任所长助理兼医药行业首席分析师，并曾任职于中欧基金等买方机构，兼具卖方研究、买方投资双重视角。

　　2020年底，江琦加入东方红资产管理，将她在医药行业研究积累的深厚经验转化为投资能力，2022年3月29日起担纲东方红医疗升级股票发起基金的基金经理。

　　谈及当下医药行业的布局机会，江琦坦陈：“医药板块目前处于较好的投资机遇期，主要基于三个方面的理由。”

　　第一，医药行业政策边际缓和。政策方面对医药板块最大的压力始于去年年中，集采蔓延到一些非医保类品种，比如种植牙。今年医保政策边际改变在5月份定调，不是不集采，而是这四年多来医保集采达到了最重要的一个目的：增强药品的可及性以及可负担性。医保不是只有降价这一个目标，保障药品和器械的供应是另一个重要目标。

　　从2016、2017年国内推行一致性评价，让仿制药达到一定的质量标准水平才能集采，意味着在集采的同时，保障药物的供应是非常重要的。到今年5月份，当集采从药品蔓延到医疗器械以后，政策边际缓和有强烈信号。医保部门8月30号发了明确的回复意见，不是要把价格已经很低的仿制药继续降价，降到企业没有利润。医保部门是不希望企业再进行无底线杀价，而是有一个心理价位，且必须保证供应量和质量。如此，器械和药品行业才可以持续发展，民众才有更多更好的新药可以用。从今年发的“创新药医保谈判的续标规则”，以及骨科、体外诊断试剂以及电生理的集采方案可以看出，集采的政策已经达到它最大的目标。对医药行业来说，政策出现了边际缓和，后续工作重点应该是保障供应，大家不应该再继续担忧，要乐观一点。

　　第二，医药板块处于历史估值低位，优势明显。到9月中旬的时候，医药的位置大概与今年4月和5月下旬的低点接近，今年相当于构筑了三重底。

　　过去三年，投资者注意规避了集采的药、器械，医疗服务、消费医疗、CXO领域。当政策缓和之后，可以看到，有些药企经历了业绩下滑，现在业绩已经开始回升了，未来还要有新产品出现。这些被市场抛弃了三年的药企，在当下位置估值较低，只有10倍到20倍之间，而且有很多现金，负债率较低，是优质的资产。

　　第三点，从医药板块的交易量和机构持仓比例来看，当下处于较低的水平。在A股市场中，医药是第二大市值的板块，市值近八万亿，今年3月份医药板块每天还有1000多亿的成交量，但是9月份每天交易量在400亿左右，最低的时候只有360亿。机构对医药行业的持仓比例6月份时是6%左右，9月份更低，在5%左右。(数据来源wind)

　　江琦认为，综合以上三个因素，医药板块大概率是处于很好的投资机遇期，明年投资者可以对政策不用悲观，传统医药、医疗器械公司已经被大家抛弃了三年，可以从价值的角度去挖掘投资机会，长期来看医药板块的吸引力具有较强的可持续性。

　　医药行业是值得长期配置的行业

　　从行业逻辑来说，医药行业长期发展的基础在于，人口老龄化带来的医药刚需和医疗消费升级的长期拉动，而当下需求满足度和渗透率较低，带来了很大的空间。

　　站在当前，江琦表示，对于医药行业的未来，我们要把握长期逻辑中的不变。“在任何时候，我们要相信，大家对于改善生存生活质量、延长生命、追求更好效果更多方法治疗疾病，这个大方向不会改变。医药或是未来中国20-30年老龄化加速趋势下，相对受益的行业之一”。

　　她认为，站在未来的角度回过头看现在，也许医药行业的发展才刚刚开始。无论是人口老龄化、还是消费升级、或者是科技创新带来的未满足需求，医药行业有显而易见的“长坡”。在这些大前提下，医药行业也许短期会有政策的变化或股价的波动，但是行业长期发展是由经济和社会发展规律决定的。

　　江琦12年的医药行业研究经验，见证了医药行业这些年的发展和变化。“我觉得医药行业是个值得长期配置的行业，医药行业的发展是日新月异的。从大方向来说，未来十年我们都要不断寻找科技、成长、创新的企业，但是每个阶段的驱动会有所不同。虽然方法论不变，但我们的研究其实是在不断学习和更新的。”江琦表示，医药行业投资的超额收益要来自于对医药行业长期的耕耘，来自于深度的研究和前瞻性的研究。

　　“医药行业投资，讲求的不是风格切换，而是顺应产业趋势，寻找符合产业趋势发展的投资机会。就算在低估值风格的时候，成长也一样有机会，前提是增长要快、估值合理、壁垒要高。”这是江琦通过观察所掌握的规律。

　　她对于医药行业有一个结论性认知：“成长，是医药永远的风格，跟随产业趋势的发展、公司快速成长是医药投资最重要的收益来源。产业发展很重要，但是公司不是一成不变的。”

　　在基金运作的过程中，江琦力求通过组合管理的方式，在成长、白马、低估值以及个股机会中，根据不同的比重构建组合，控制波动，期望可以兼顾风险和收益。

　　在具体选择上，江琦重点挖掘三大类投资机会。第一类是成长类，成长是医药行业永恒的话题，也是最有吸引力的机会，而创新可以让公司有从小长大的机会。第二类是白马类，过去十年，一批公司随着产业发展逐步成长起来，成为各自领域的龙头。就历史业绩来看，这些白马龙头公司波动较小，收益相对稳定，未来有望成为组合获取长期稳定收益的重要来源。第三类是拐点型公司，这样的公司往往出现在原料药、中药、仿制药、IVD、器械行业里面。

　　未来关注医药行业多个子板块

　　“大江大海才能养大鱼”，这是资本市场中一个通俗易懂的道理。医药行业容量大、细分子行业多，呈现出投资机会的多样性，便于基金经理进行组合管理。

　　在江琦的视野里，医药行业可以分为十八个细分子板块，每个子板块不同，受到的驱动因素不同，可以凭借不同的驱动因素和政策周期“自上而下”选择子板块。

　　谈及未来较为关注的医药行业子板块，江琦表示，后续会关注传统的药品、传统器械、IVD、创新药和创新器械,这些领域有不少具有性价比的公司。

　　“今年因为特殊状况原因，大家的看病需求有一些压制，所以到三季度医保的结余量非常多，但医保的重点不是节约钱，而是要把钱花出去，保障全中国人民看病的需求，所以医保结余意味着对于药品和器械的支付能力很强，预计三季报我们就会看到大部分传统药企、传统器械公司的业绩增速会不错。未来的半年到一年，对于基本面较好的创新药、创新器械、仿制药企业，有新产品且估值够低的药企，我也比较看好。”江琦指出。

　　对于医疗器械子行业，江琦分析：从长期维度来看，中国医疗器械行业目前处于黄金期。一方面，医疗器械板块整体估值处于低位，具有较好投资性价比;另一方面，我国的药械比远低于发达国家，医疗器械市场目前处于高速增长状态，政策对国产医疗器械的支持力度明显加大。

　　中期维度上，特殊状况期间由于业务属性受到负面影响的医疗器械公司，预计2023年上半年业绩有望加速。特殊状况期间业绩受益的公司积累的资金和渠道也将对未来公司发展有深远影响，而且估值已经得到很大幅度消化，性价比明显。

　　短期来看，在财政贴息政策、集采政策温和等利好的催化下，医疗器械板块整体涨幅较大，短期不宜追高。

　　“从中长期维度上，政策风险更小的医疗设备板块性价比更高，优选市场空间广阔、进口替代空间大的细分赛道;IVD和高值耗材板块在降价政策缓和下中期维度上也值得加强关注，尤其是技术壁垒高、竞争格局好的领域。”江琦对医疗器械子行业进行条分缕析地解释。

　　消费医疗类企业是医药行业中又一个重要子行业，江琦认为，眼科、牙科等消费需求是较为刚性和旺盛的，如果今年底牙科相关政策落地、眼科有一些支持性的政策出台，明年这个子行业的增长可能达到20%以上的增长。这些公司在高点时市盈率曾经超过100倍，现在只有30、40倍，而它的增长可能还有30%-40%，甚至可能会加速增长，这样的资产是成长里最看好的。

　　对于CXO子行业，江琦认为，CXO公司与公司之间的差别是非常大的，有CDMO进行生产制造的，还有只做新药研发相关动物安评实验的。江琦会倾向于在CXO领域内优选少数公司，选择今年三季报以及明年业绩增长加速的、在自己所在的领域里能力居于国内第一、第二的。

　　“医药板块这两年波动确实较大，但是站在更长时间的维度上，医药适合赚成长的钱，这意味着长期持有医药基金大概率将比短期持有产生更高的回报。”江琦对医药行业的长期投资前景充满信心。

　　注：江琦证券从业12年(从2010年8月起算)，于2015年1月——2016年10月期间、2022年3月29日起至今从事投资管理。

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